Markedsuro og kraftig reprising i rentemarkedet. Hva har skjedd?
De siste dagene har avisoverskriftene vært preget av dramatiske nyheter rundt den amerikanske banksektoren, hvor uroen også har preget de europeiske markedene. I denne artikkelen vil vi forsøke å gi en forklaring på hva som har skjedd, og hva konsekvensene kan være. Vi tar også for oss utsiktene for rentesettingen til Norges Bank, samt utsiktene for det norske boligmarkedet.
Publisert 17.03.23
Av
Marius Gonsholt Hov, sjeføkonom
Sara Midtgaard, seniorøkonom
Silicon Valley Bank (SVB) ble grunnlagt tilbake i 1983, men brukte bare dager på å kollapse. Fredag 10.mars ble nemlig banken tatt over av det amerikanske banksikringsfondet, Federal Deposit Insurance Corp. Hva gikk galt? I korte trekk har SVB blitt felt av at de har tatt unødig stor risiko. For det første var bankens innskudd, som er bankens kortsiktige forpliktelser, mye konsentrert til teknologi- og oppstartssektoren.
Oppstartsselskapene tjener ikke mye penger her og nå, men som andre har de både lønninger og øvrige utgifter å betjene. Disse utgiftenes dekkes gjerne ved salg av verdipapirer til privat egenkapital-selskaper. Men i mellomtiden må utgiftene plasseres et sted. I dette tilfellet, Silicon Valley Bank. Hele 93 prosent av innskuddene i SVB var ikke dekket av den amerikanske innskuddsordningen.
Videre hadde SVB langt større innskudd enn utlån, og dette innskuddsoverskuddet ble plassert videre i papirer med lange løpetider. Med aggressiv renteoppgang fra den amerikanske sentralbanken, nettopp i et forsøk på å stagge en akselererende inflasjon, ble de samme obligasjonsverdiene senket.
Husk at kursen beveger seg i motsatt retning av markedsrenten. Dermed oppstod det ubalanser mellom markedsverdien av eiendelene og de kortsiktige forpliktelsene, altså kundeinnskuddene.
Fullt mulig å sikre seg
Det er fullt mulig å sikre seg mot denne durasjonsrisikoen, men det ble ikke gjort i dette tilfellet. Regnskapsreglene gjorde det også mulig for SVB å bokføre obligasjonsporteføljen som om den skulle holdes til forfall. Men da SVB først ble tvunget til å selge, for å dekke sine forpliktelser overfor kundene som ville trekke ut sine innskudd, måtte porteføljen justeres ned til den faktiske markedsverdien. De store tapene ble synligjort, i en situasjon hvor kundene løp om kapp for å sikre seg innskuddene tilbake. Panikken, og deretter konkursen, var et faktum.
Kunne vært et enkeltstående tilfelle
Dette kunne ha vært et enkeltstående tilfelle, og uansett ikke et symptom på et mer omfattende problem i finanssektoren. Men selv om SVB har tatt for stor risiko, har også andre regionbanker dukket opp på radaren. Amerikanske myndigheter har nå jobbet raskt for å forhindre at dette vil spre seg som en stor tillitskrise i hele det finansielle systemet.
Tiltakene som nylig er annonsert, i et fellesskap bestående av Fed, det amerikanske finansdepartementet og Federal Deposit Insurance Corp., tar sikte på å sikre kundenes innskudd. President Biden har også tydelig understreket at risiko og ansvar ligger hos aksjonærer, obligasjonseiere og bankens ledelse, og det er også varslet innstramming av tilsynet med amerikanske banker. Videre har Fed annonsert et nytt finansieringsprogram for banksektoren, med ett års løpetid, og de har også lettet betingelsene for ordinære lån under det som normalt sett er sentralbankens utlåns-fasilitet. Forhåpentligvis vil dette kunne demme opp for mer omfattende «bank-runs.»
I det dette skrives, ser det ut til at den verste uroen i aksjemarkedet har dempet seg for nå. Men herunder har det også skjedd en voldsom reprising i rentemarkedet. Det nærmer seg et nytt rentemøte i den amerikanske sentralbanken (21.-22.mars), hvor signalene i utgangspunktet har dreid seg om en bratt renteoppgang også videre fremover. Men den umiddelbare markedsuroen skapte brått tvil om det i det hele tatt ville bli en renteheving ved denne korsveien. Det gjør nok likevel det. Men tidligere markedsspekulasjoner om en såkalt dobbeltheving, er nå gravlagt. Trolig vil Fed nøye seg med å heve renten med mer moderate 0,25 prosentpoeng.
Gi opp kampen mot inflasjonen?
Betyr dette at de store sentralbankene, med Fed i spissen, må gi opp kampen mot inflasjonen? Nei, det blir ikke helt riktig, slik vi ser det. Hensikten med renteoppgangen har vært å stramme inn det som samlet betegnes som de finansielle forholdene. Noe som ikke utelukkende dreier seg om å få renten opp til et bestemt nivå. Skulle det vise seg at den finansielle innstrammingen skjer raskere, selv med et lavere rentenivå enn man først hadde tenkt, vil dette i neste runde kunne ha effekt på etterspørselen – og dermed prispresset – i økonomien.
Igjen er vi tilbake til et grunnleggende poeng: Det tar tid før renteendringene slår fullt ut i økonomien. Kanskje er det nå vi virkelig har begynt å se effektene. Men skulle markedsuroen blåse mer over, er vi raskt tilbake til en situasjon hvor styringsrentene igjen vil settes raskere opp. Den felleseuropeiske sentralbanken (ESB), som nylig trosset den umiddelbare markedsuroen, og heller holdt seg til planen om å heve renten med nye 50 basispunkter, sitter nettopp og diskuterer dette scenarioet.
Hvordan påvirkes renteutsiktene her hjemme?
Den voldsomme reprisingen i rentemarkedet har smittet over på renteutsiktene også her hjemme, og markedet priser nå at Norges Bank snart er ved veis ende allerede. Slik både vi og markedet ser det, går det fortsatt mot en ny renteheving ved det kommende møtet. I så fall settes styringsrenten videre opp til 3,00 prosent nå i mars. Men vi skal ikke mange dagene tilbake for å finne at den videre renteoppgangen ble priset helt opp til 3,75 prosent.
Nå anslår heller markedet at renten vil toppe ut i området 3,00-3,25 prosent. Deretter er det første rentekuttet prises inn i starten av 2024. Men vi advarer samtidig om at dette kan snu raskt oppover igjen. Dersom nøkkeltallene fortsetter å vise styrke, i en situasjon hvor de (globale) finansielle forholdene bedres igjen, er vi også her hjemme raskt tilbake til en situasjon hvor styringsrenten må gjøre mer av jobben mot den høye inflasjonen.
Hva kan uroen ha å si for det norske boligmarkedet?
Ved første øyekast kan det høres ut som at fallet i renteforventingene er positivt for eiendomsmarkedet, men såpass rett frem er det ikke. Med mer stress i finansmarkedene, kan også bankene bli mer tilbakeholdene. Pengemarkedspåslaget kan også øke. Det igjen gjør at renten som husholdningene står ovenfor, faktisk kan stige uten at styringsrenten røres. I tillegg kan det være at flere banker opptrer noe mer varsomt med å yte kreditt.
Er det noe som faktisk kan sørge for at boligprisene faller mye, er det at kredittveksten bremser markant opp. Det er ikke noe vi forventer kommer til å skje, men det blir viktig å følge nøye med på denne utviklingen fremover. I tillegg har kronekursen blitt ytterligere svekket den siste tiden, og en svak krone fører igjen til økte priser på det vi importerer fra utlandet. Videre prispress kan igjen spise opp husholdningenes kjøpekraft.
Friskere enn forventet
Starten på boligåret 2023 har vært noe friskere enn det vi hadde ventet. Men vi tror fortsatt at boligprisfallet i sommer og inn mot høsten kan bli noe sterkere enn de normale sesongtrendene vil tilsi. På den ene siden: Skulle urolighetene i finansmarkedene avta, står vi igjen brått overfor en brattere renteoppgang, slik markedet priset for bare en uke siden.
Men dersom ustabiliteten i finansmarkedet i verste fall forverrer seg og gjør at norske banker holder betydelig tilbake på sine utlån – samtidig som også kundene blir mer avventende – kan vi få et enda større prisfall. Enn så lenge holder vi fortsatt på vår opprinnelige prognose, som innebærer et boligprisfall i år på 4 prosent, målt som årsgjennomsnitt.
